惯性与反转.ppt

传统金融理论:风险决定收益率;
风险的差异决定收益率的差异
CAPM:风险用收益率与市场组合收益率
的协方差度量。
基于消费的资产定价模型:风险用收益率
与消费增长的协方差度量。
传统理论难以解释的现象:收益率差异
难以完全由风险差异来解释。
总体:股权溢价之谜,无风险利率之谜,
波动性之谜。
个体:规模效应,B/M、E/P、D/P效应,
惯性、反转效应等
中国股市的惯性与反转效应研究
一、引言
惯性反转效应:过去收益率存在差异的股票,在未来收益率的差异难以完全用风险进行解释。
过去收益率低的股票在未来的收益率:
过去收益率高的股票在未来的收益率:
大于0:反转
小于0:惯性
实证结果:中短期(3-12个月)惯性,长期(18-60个月)反转。
可能的解释
框架内:Fama,French(1992,1993,1996) 认为风险是多维来解释反转,但无法解释惯性。
框架外:行为金融
传统理论的出发点:max Eu
行为金融的发展:
偏好:BH(2001)通过引入损失厌恶来解释反转等。
信念:BSV(1998),DHS(1998,2001),HS(1999)
等假设个体并非理性预期的,存在认识上的偏
差。
本文:在HS(1999)的基础上,构建了一个基于信念的
模型,核心差异是假定个体是有限理性的。
有限理性
由于个体本身认识能力有限,同时人的行为相互影响,导致决策者根本不可能知道变量有几个可能的值,更不知道每一个可能值发生的概率。个体无法根据Bayes等概率运算法则得到各个变量的条件期望,无法完全理性地形成自己的认识。
关键:有限理性如何模型化?即如果个体无法通过Bayes法则得到变量的条件概率,形成理性的认识,那么他们如何得到变量的期望值?如何形成自己对未来的判断?
1、随机地、受情绪影响地形成预期,即噪声投资者。
2、利用非常简单的理论以及对数据的归纳,构造一个简单的、可操作的规则或算法,来形成预期。
二、模型
两种资产:无风险资产,价格为1,收益率;风险资产,价格为P,收益率为R,供给量为Q 。
两类投资者:价值投资者与惯性投资者。
价值投资者:效用函数CARA的。最优化问题( 为投资到风险资产上的财富水平)为:
解为:
有限理性条件下,投资者无法知道收益率的分布,只能利用简单的、可操作的规则或算法,来得到收益率均值方差的估计值。
为简单起见,我们假定投资者对收益率方差的估计是保持不变的,关键在于对预期收益率的估计。
价值投资者根据当前的信息来估计收益率。
1、政策及宏观经济信息(用一个量化指标度量):比如,经济增长速度这一指标。
2、公司信息(用各种财务指标等度量):
(1)、a/P :即一些财务数据对价格的比率,比
如D/P,B/M等。
(2)、bP:价格与一些财务数据的比率,比
如市盈率,P/E。
(3)、:其他指标。
由于有限理性,价值投资者无法精确地知道这些指标对股票收益率的影响,只能简单地认为:a/P越大,收益率就越高;bP越大,收益率就越低。
由于价值投资者是有限理性的,只能通过一些简单的、可操作的计算法则得到收益率均值的估计值。我们假定这种计算法则是最简单的线性形式,即:
得到价值投资者对风险资产的需求量为: