第06章 证券价格及其敏感性.ppt

第五讲证券价格及其敏感性
如何给固定收益债券定价?
固定收益债券与利率有何关系?
如何测度固定收益证券价格对利率的敏感性?
2006-10-31
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参考书
本讲义的Excel 注解
Sundaresan:固定收入证券市场及其衍生产品,第2版,第4章。北京大学出版社。
Brigham 等: 财务管理基础,第9版,第9章,中信出版社。
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目录
价值的含义
影响证券价值的两个因素:预期回报和回报的波动性
固定收益证券定价
债券市场价值与利率的关系
固定收益证券的利率敏感性尺度:久期和凸性
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证券价值的含义
账面价值
证券在资产负债表上的价值
清算价值
公司破产时,证券的出售价格。
市场价值
证券在市场上交易时的价格。
经济价值
又称内在价值,是用适当贴现率对债券未来现金流进行贴现时,所得的现值。经济价值高于市场价值,说明在该投资者看来,该证券的市价被低估。反之,经济价值低于市场价值,该证券的市价被高估。
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证券定值
马克思说:
证券的“市场价值,会随着它们有权索取的收益的大小和可靠程度而发生变化”
…这种证券的市场价值部分地有投机的性质,因为它不是由现实的收入决定的,而是由预期得到的、预先计算的收入决定的”;
如果“现实资本的增值率不变,或…年收益已经由法律规定,并且有充分保证,那么,这种证券的价格的涨落就和利率成反比”。
“在货币市场紧迫时,这种证券的价格会双重跌落;第一,因为利率提高,第二,因为有大量证券投入市场,以便变为现实货币”。-资本论,卷3,530页。
这段话说明了包括股票在内的证券的定价要素,以及投资证券的风险。
决定证券价格的因素:
证券的预期收益流,
收益的稳定性或风险,
市场利率。
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证券的预期回报和波动性
证券的回报即投资总收入与投资额之差:
回报率rate of return =(收入-投资)/投资
非固定收益证券的预期回报率
用概率做权数的平均投资回报:
固定收益证券的预期回报
固定收益证券在持有期内的预期回报是固定的,等于到期收益率或持有期收益率。这类证券如在到期前出售,则其最后一期的回报是不确定的。
证券回报的波动性是证券实际回报偏离预期回报的程度,即投资证券的风险
测量证券波动性的尺度是证券回报率的方差2和标准差
投资回报的方差或标准差越大,该项投资的风险越大。
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暗含选择权(期权)债券
可赎回债券Callable bonds
可赎回债券内含债务人的买回债券选择权(期权),债务人在一定的条件下可以选择是否按一定的价格买回(赎回)自己发行的债券。在利率下降,债券价格上升时,债务人可以提前赎回自己发行的债券,以便用更低利率融资。
债务人为取得的这一权利付出的费用,即赎回溢价。赎回溢价一般为一年票面利息,其后逐渐下降。例如,假定面值1000元,息票率为10%,期限10年的可赎回债券,第一年赎回时的价格是￥1000+100*(10/10)=￥1100,第二年(剩余9年)赎回的价格是￥1000+100*(9/10)=￥1090。
可赎回债券一般都有赎回延迟期。延迟期内债券不可赎回,时间通常在发行后的1-5年内。
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暗含选择权(期权)的证券-续
可转换证券convertible securities
是一种债券或优先股。证券持有人可以在特定的条件和条款下,选择是否将企业的债券或优先股转换为企业的普通股。
转换价格conversion price是债券面值与可得股数的比例,一般高于当前公司股票市场价格的20-30%左右。
转换价格=债券面值/可得股份数 =￥1000/100=￥10
可转换证券转换率conversion ratio是债券面值与转换价格的比率
转换率=债券面值/转换价格 =￥1000/￥10=100股
避免公司稀释股份的保护措施
股份增发和分割会稀释股票,导致股票价格下降。例如,公司在延迟期结束前或后将股份以1换2的比例分割股份,股票价格因此从20元变为10元。转换的收入由￥20*100=2000元,下降为￥10*100=￥1000
因此,一般转换条款中都规定,如果因为股票分割、增发和其他原因导致公司的股价下降到转换价格以下,则转换价格必须降低,即转换比率必须提高。
我国企业发行的可转换债券的利率一般各年不同。
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