我国银行间市场国债利率期限结构影响因素研究
周娟,伍伟
(湖南大学金融与统计学院,湖南省长沙市,410079)
摘要:通过采用三阶段样条模型拟合国债利率期限结构,并运用结构性向量自回归模型(SVAR)考察宏观经济因素对该利率期限结构的影响情况。发现我国国债利率期限结构受实体经济增长的影响最大,货币政策调整和物价水平波动的影响次之。但是它们的影响都未达到最佳状态,表明国债利率期限间结构尚未能充分发挥充当金融监控、风险管理和资产定价的理想工具的作用。要发挥国债利率期限结构的上述作用,就需要提高政策透明度,疏通政策传导途径;同时从市场参与主体和市场载体全方位提高市场有效性,促进利率市场化。
关键词:利率期限结构;宏观经济因素;结构性向量自回归模型
中图分类号:F8 文献标识码:A
引言
在成熟市场,国债利率期限结构由于蕴含丰富的宏观经济信息,具有较强的预测能力,使其不但成为央行监控金融系统和调节货币政策的重要依据,也是投资者进行风险管理和资产定价的重要工具。而在我国,虽然国债利率期限结构体系已经初步建立,但是由于国债期限品种不太合理、市场功能不够完善等原因,使得国债利率期限结构是否充分蕴含宏观经济信息、是否能够体现货币政策意图,发挥其在金融监控、风险管理和资产定价中的基础性作用,有待深入研究。
近些年,研究利率期限结构与宏观经济变量之间关系的方法大致分为两种: 第一种方法是考察不同到期期限的利率水平和期限价差与产出及通货膨胀等宏观因素的相关关系。第二种方法是利用宏观金融模型研究利率曲线的潜在因子与宏观经济变量的关系。这里的宏观金融模型包括将利率分解为三个潜在主成分的无套利宏观金融模型,以及基于Nelson-Siegel模型将利率期限结构分解为水平(Level),斜率(Slope)和曲率(Curvature)三个潜在因子的宏观金融模型[1]。
在国际上, Litterman和Scheinkman(1991) [2]首次运用主成分分析方法研究了美国国债市场的收益率曲线,发现有三个主要影响因子,并将其命名为水平(level)、斜率(slope)和曲率(curvature)。Dewachter and Lyrio(2002) [3]发现通货膨胀是影响利率期限结构水平因子的长期因素。Ang和Piazzesi (2003) [4]基于VAR模型,发现宏观因素可以解释斜率和曲度因子的变化,但水平因子的变动需要借助引入的隐含因素来解释。Diebold, Rudebuschb和Aruoba(2006) [5]得出水平因子与通胀率高度相关,斜率因子与实际经济增长高度相关,曲度因子与主要宏观经济变量不相关。Ang和Piazzesi(2007) [6]采用Nelson-Siegel因子发现通货膨胀影响水平因子,产出影响曲度因子,且通货膨胀率对短、中期利率的影响非常明显,长期来看则相对较弱。
在国内,关于利率期限结构影响因素研究所构建的实证模型,前人经验包括VECM模型、VAR模型和SVAR模型。孙良(2008) [7]运用VECM模型建立了消费者价格指数、货币供给、上证综指等经济变量与不同期限收益率之间的协整关系,并分别从长期趋势和短期影响分析了各经济变量对收益率的影响;赵永亮、朱恩涛等(2003) [8]运用VAR模型研究银行间债券市场同业拆借利率期
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