招行银证通俱乐部：0104格力电器股改方案点评——阴霾尽扫.pdf

2006年1月4日专题研究跟踪分析
胡雅丽
格力电器股改方案点评
86-755-28943203

阴霾尽扫,坦途毕现
关键词股权分置·管理层激励·追加对价强烈推荐-A(调高)
上证指数:
事件
股本数据
格力电器早前公布股改方案, 送的对价之外,并予以业绩承诺:最

10 A 股总股本(万) 53,694
近三年净利润分别增长 20%、10%和 10%,低于此业绩作为追加对价 流通 A 股(万) 21,294
股的触发条件。流通市值(亿)

非流通股东的承诺事项尤其值得重视: “格力”商标无偿转让给上市公股价表现
司、稳定现有核心管理层、2639 万元的管理层激励(占总股本的 %) 绝对值相对上证
以及股改之后引进战略投资者。 3个月(%)
6个月(%) -
1年(%)
简评 52 周波动(元) -

我们在 12 月 14 日的《家电行业 2006 年度投资策略报告》中对格力电器
的投资观点是“若股改方案对价能在 2 以上,我们将考虑上调短期投资评
级至“强烈推荐””,公司公布的股改方案大大超出我们和市场的预期,
市场走势
值得特别提出的是商标问题的解决,市场层普遍预计格力集团将在股改中
将商标作为较大对价抵送股。而出来的实际方案是送 之外无偿转让商
标,因此流通股东实际得到的优惠巨大——如果不考虑的追加对价,若按
格力电器以市场平均送股水平 3 为基准,可认为商标作价 股,则对应
的商标价值仅计 亿。我们认为,随着格力空调的规模和品牌优势日
益壮大,格力商标的价值应远不只此(“波导”的商标转让作价在 亿)。

格力电器的方案不仅好,更堪称“完美”,体现在送股水平超出市场预期
之外,更体现在承诺事项解答了流通股东的所有疑虑。从另一侧面说,体
资料来源:招商证券
现了格力电器管理层受到各方真正认可,博弈力量强大。我们注意到,方

案在引进战略投资者的表述中提及,首次引资后格力电器将由珠海市属资
产管理部门控股,体现方案制定方对消除流通股东担心控制权转让风险的相关研究
考虑。市场对公司最根本的担心曾经是治理结构问题,而通过本股改方案, 家电行业 2006 年度投资策略报告
我们大大增强了公司将逐步走向良性治理结构的信心。——各子行业龙头竞相表现
14/12/2005

投资建议:我们认为股改方案基本解决了公司发展的阻力,此前制约股价中央空调产品技术鉴定会体现实力
8/11/2005
的障碍彻底扫除,并将转化为股价上涨的催化剂。全流通在即,优质、诚
艰巨环境增长更凸显实力
信的上市公司将有合理估值溢价,格力电器股改对价尚无体现,我们认为 10/31/2005
公司的合理价值区间应在 12 元-14 元,投资评级调高至“强烈推荐”。维持谨慎推荐评级,及股改问题讨论
8/24/2005
行业集中度提高与定价能力增强的
良性循环 4/20/2005
业绩答卷优异,迈向产业链纵向整
合 2/23