中金公司长电权证投资价值分析—投资.pdf

中国国际金融有限公司
China International Capital Corporation Limited

中国权证产品 2005 年 9 月 5 日


中金公司固定收益研究组长电权证投资价值分析
联系人:张继强 zhangjq@
分析师:徐小庆 xuxq@ ——投资备忘录
(8610) 6505 1166

权证发行基本要素要点:
标的证券长电股份(600900) •本期长电权证本质上是一种融资方式,权证本身为
权证发行人长江电力股份有限公司欧式认购股本权证。长电权证条款复杂,保底、深
权证类型股本、认购
行权方式欧式价内、期限长是本期权证的主要特征。长电权证的
发行期限 18 个月上市时间还难以确定。
发行份额(亿份)
上市流通份额(亿份) •“股权稀释”、“ 元保底价”是定价模型当中需
执行价格(元) 要考虑的两个重要因素。给予长电权证 32-37%的波
行权比率 1:1
保底条款到期日投资者可以 元向三峡总公司出售动率是合理的。宝钢权证二级市场价格受到过度炒
结算方式证券给付作,对长电权证合理定价的参考意义不大。在
发行方式派送
上市时间尚未确定元的公司除“权”股价下并给予 32-37%的波动率的
行权日尚未确定情况下计算,长电权证的合理价格在 - 元。在
上市地点上海证券交易所
元除“权”股价假定下, 元、 元可以看
资料来源:发行公告作是长电权证的“顶”和“底”。当然,一般投资
长电股份基本财务数据(以 元股价计算) 者也可以根据对长电股票未来行权日价格的判断
来为权证简单定价。
(单位:百万元) 2004 2005E 2006E
主营业务收入 6,181 7,299 8,457 •投资者投资权证要在杠杆性指标和溢价率等风险
(+/- %) 105 18 16 性指标之间作出平衡。有保底、深价内、期限长等
主营业务利润
4,558 5,327 6,035 特征都导致长电权证杠杆性较差。如果定价在
(+/- %) 118 17 13
- 元,长电权证既具有较好的杠杆性,溢价率
净利润 3,031 3,482 3,938
水平也可以为投资者所接受。
(+/- %) 120 15 13
每股盈利(元) •长电权证杠杆率低、价格较高、存量稍大,权证投
(+/- %) 120 10 13 机价值稍差。从资金效率上来看,长电权证对股票
ROE (%) 的替代性不突出,但权证获利保护的功能较强。如
ROCE (%)
果长电权证上市初期出现热炒,获配权证的投资者
市盈率(X)
应重点把握卖出的机会。
股息率(%)
EV/EBITDA (X) •附注:考虑稀释、保底的权证定价模型;如何确定
资料来源:中金公司研究部长电除“权”股价。
•投资者可以参见我们 8 月 4 日出版的《权证产品介
绍》,以便加深对权证产品的了解。
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长电权证投资价值分析
长电权证基本条款在我们的模型当中,投资者只要输入股票波动率就
可以求得公司股权价值波动率值的近似解。对“未
•本期长电权证本质上是一种融资方式,权证本身为来”公司股价波动率预期我们即可以参考标的股票
欧式认购股本权证。长电权证方案采取存续期为 18 的历史波动率,也可以参照基于相同标的股票的权
个月的欧式认购权证,并向全体股东无偿派发,总证、期权选择出合适的波动率参数。不考虑股改给
发行份额为 亿份。但只有流通股东持有的权公司股价带来的异常波动,长电股票 240 日历史波
证部分才可以上市流通,流通份额为 亿份。长动率一般在 22-23%左右,较为稳定。一般而言,在
电的权证