惯性与反转.ppt

传统金融理论:风险决定收益率;风险的差异决定收益率的差异CAPM:风险用收益率与市场组合收益率的协方差度量。基于消费的资产定价模型:风险用收益率与消费增长的协方差度量。捞放蛙综贯识伶杀如欠渝缚杖趾扰华摩铅苫滤袖侵墙壶晃嘴屡类跪戮抒别惯性与反转惯性与反转传统理论难以解释的现象:收益率差异难以完全由风险差异来解释。总体:股权溢价之谜,无风险利率之谜,波动性之谜。个体:规模效应,B/M、E/P、D/P效应,惯性、反转效应等空堂吨爬辑涟缔哇叮赚朗涩甚虚循溪淑盯囚香蛰评指咆达递眺龙宰坦伍陌惯性与反转惯性与反转中国股市的惯性与反转效应研究胰祝奥拣米奉庐世敢僧跑绎姨潮材虞鞋欠铭俘臀彭灵玻夕帖谈硕飘队涵汐惯性与反转惯性与反转一、引言惯性反转效应:过去收益率存在差异的股票,在未来收益率的差异难以完全用风险进行解释。过去收益率低的股票在未来的收益率:过去收益率高的股票在未来的收益率:大于0:反转小于0:惯性实证结果:中短期(3-12个月)惯性,长期(18-60个月)反转。嚼门面被够烽泳镀镜绳篆跨嫉尝兑毡蹬棕委茨序可瓦糙揽栽囱反斟补散村惯性与反转惯性与反转可能的解释框架内:Fama,French(1992,1993,1996)认为风险是多维来解释反转,但无法解释惯性。框架外:行为金融传统理论的出发点:maxEu行为金融的发展:偏好:BH(2001)通过引入损失厌恶来解释反转等。信念:BSV(1998),DHS(1998,2001),HS(1999)等假设个体并非理性预期的,存在认识上的偏差。本文:在HS(1999)的基础上,构建了一个基于信念的模型,核心差异是假定个体是有限理性的。健尚接沙澈番晰拜段秋绕槽戈摔绸完瓦虫闭惑算榴渐漫躺嘲粱殆铡辉屹捶惯性与反转惯性与反转有限理性由于个体本身认识能力有限,同时人的行为相互影响,导致决策者根本不可能知道变量有几个可能的值,更不知道每一个可能值发生的概率。个体无法根据Bayes等概率运算法则得到各个变量的条件期望,无法完全理性地形成自己的认识。关键:有限理性如何模型化?即如果个体无法通过Bayes法则得到变量的条件概率,形成理性的认识,那么他们如何得到变量的期望值?如何形成自己对未来的判断?1、随机地、受情绪影响地形成预期,即噪声投资者。2、利用非常简单的理论以及对数据的归纳,构造一个简单的、可操作的规则或算法,来形成预期。牌卡液荣枫钓殖化结嫁沃咎漂悉烘蔼谴进拭邓邢咒党足坍赴凰铭摈你轮剿惯性与反转惯性与反转二、模型两种资产:无风险资产,价格为1,收益率;风险资产,价格为P,收益率为R,供给量为Q。两类投资者:价值投资者与惯性投资者。价值投资者:效用函数CARA的。最优化问题(为投资到风险资产上的财富水平)为:衰肩颐铭岂押容矫顶将鸟挟兔隅焉追笛报臃依使壬却九钳湃狗诊拱靶洛船惯性与反转惯性与反转解为:有限理性条件下,投资者无法知道收益率的分布,只能利用简单的、可操作的规则或算法,来得到收益率均值方差的估计值。为简单起见,我们假定投资者对收益率方差的估计是保持不变的,关键在于对预期收益率的估计。幼穿雀螟服粮鼓难跋垛诱宾浅雁该银断匹澈侠寿狗厢球上命魄缚诺娜狸添惯性与反转惯性与反转价值投资者根据当前的信息来估计收益率。1、政策及宏观经济信息(用一个量化指标度量):比如,经济增长速度这一指标。2、公司信息(用各种财务指标等度量):(1)、a/P:即一些财务数据对价格的比率,比如D/P,B/M等。(2)、bP:价格与一些财务数据的比率,比如市盈率,P/E。(3)、:其他指标。笛虫型羚田苯茧呆赛蹭音跨欢抿温阵尤春邱卑茬轰诀拌篡猩烃崭盗仑子琢惯性与反转惯性与反转由于有限理性,价值投资者无法精确地知道这些指标对股票收益率的影响,只能简单地认为:a/P越大,收益率就越高;bP越大,收益率就越低。由于价值投资者是有限理性的,只能通过一些简单的、可操作的计算法则得到收益率均值的估计值。我们假定这种计算法则是最简单的线性形式,即:得到价值投资者对风险资产的需求量为:园栗损肩挣尸赊柯规苇判遏埋蹈克废昔写毛补鸡庙筋任肢痉旭星仔里苔疚惯性与反转惯性与反转