被忽视的黑天鹅.doc

被忽视的黑天鹅.doc被忽视的黑天鹅同美国上市公司通过频繁并购发展壮大的历程类似,中国并购市场近年来也呈现爆发式增长,但随之而来的巨量商誉犹如达摩克斯利剑,一旦被并购的公司经营出现问题,商誉的减值就会产生雪上加霜般的效果。近期有媒体报道,2016年以来已有近30家上市公司宣布并购重组事件失败。其中不少“短命”重组,从宣布消息到重组终止,前后时间相隔只有一两周,甚至只有短短几天。2015年数据显示,包括上市公司在内的中国企业总共发生了4665起并购重组,同比继续上升。由于并购多为溢价交易,故其往往会为企业带来巨额的商誉资产。然而,并购越多,商誉越大,商誉减值的风险就愈加突出。2014-2105年的牛市行情很重要的催化剂是并购重组,若前述并购失败潮和商誉减值潮趋势发展扩大,很可能引发市场的悲观预期,导致市场估值进一步下移,尤其是并购多发地创业板类公司。但这一事件并未引起市场的足够重视,一旦引起市场重视,相关个股很可能遭遇估值和业绩下调的双杀局面。风险已经出现2016年初,商誉减值风险已经开始在部分上市公司中爆发。以蓝色光标()为例,它是A股并购重组潮流始作俑者之一,也是最先尝到并购“甜头”的公司。作为国内首家上市公关公司,,增长高达12倍。公司业绩增长主要得益于并购活动的顺利进行,其并购企业繁多,仅2014年的并购标的就多达30余家。大量的并购产生了巨额商誉,截至2014年底,蓝色光标的商誉数据高达21亿元,占净资产比重达45%。截至2015年三季度,其商誉已达到51亿元,超过上市公司净资产账面价值总额。在商誉大量增长的情况下,公司的业绩逐步上升,公司认为商誉无减值迹象,未计提准备。然而2016年初,公司在2015年业绩预告中提示,收购的博杰广告受传统电视广告行业收入整体下滑等因素影响,2015年度实际经营业绩完成情况与收购时承诺业绩有较大差距,可能需要计提商誉及无形资产的减值准备,对公司净利润有较大影响。截至2015年三季度末,蓝色光标共实现2亿元的净利润,即使不考虑其他收购标的的影响,年末仅博杰广告这一家公司的商誉减值风险暴露,。并购重组的风险不容小视。首先,企业在并购过程中取得控制权仅仅是第一步,后续整合同样重要,然而企业之间整合难度极大。美国默沙管理咨询公司在对20世纪90年代发生的140起并购案例研究后,发现有约半数企业在发生并购后其业绩没有超过行业平均水平。其次,企业在并购的竞价环节往往互相竞争,特别在牛市,导致很多高溢价并购行为(尤其是海外并购)的产生,目前并购的高溢价风险已经日益显现。企业在并购之后出现经营状况急转直下的案例比比皆是。时代华纳和美国在线的合并便是最典型的失败案例。时代华纳是美国传统大型媒体集团,美国在线是一家新兴在线信息服务公司,世纪之初,市场认为两强合并重组,将会创造前所未有的“媒体巨人”,其“未来能力没有止境”,引领世界媒体发展前景。两家公司合并收购成本为1470亿美元,减去时代华纳净资产账面价值和资产负债的增减值之后,形成了约1100亿美元的商誉。连同合并前时代华纳和美国在线原有的商誉,商誉总数已突破1300亿美元。随后互联网行业开始步入寒冬,天文数据般的合并商誉成了美国在线时代华纳的沉重包袱。2001