“债灾”求生指南.doc

“债灾”求生指南.doc“债灾”求生指南债市信用与流动性风险持续上升,发行人、地方政府、投资者、债券主管部门诉求各异,各自求生,多方博弈之余,亦有相互帮扶。国内在过去几年先后经历了“钱荒”、股灾和汇灾,最近一篇结论为中国债券市场需要“关注由‘影子银行’体系引发的债灾”的报告使得市场视债券市场为不确定性的最高来源。更何况,报告作者是安信证券首席经济学家高善文。英国“脱欧”之后,由于多方面原因,人民币贬值并未引起市场的恐慌,债市整体收益率下降了不少。10年期国债收益率再创新低,%。这是债牛再下一城,还是离债灾又近了一步?值得注意的是,市场结构分化严重,政策性金融债招标发行可获得高达6-7倍的认购,而两高一剩行业的信用债一级市场乏人问津,二级市场流动性也日趋下降。谨慎的华创、中信不认为当前具备债券牛市条件,但看多债市的阵营亦不缺乏知名大佬。在分歧中,通胀预期回升和违约事件以及银行不良率等信用风险暴露,让天平稍稍倾向空方。客观来看,中国当前处在去杠杠和移杠杆的阶段,需要低利率的环境,宏观调控部门也有工具促成这一环境。但需要警惕的是,在宏观审慎框架下,信用风险的真实暴露逐步取代信用兜底,低利率环境下微观审慎不足的机构的激进行为,由此引起流动性风险和利率反弹或许真的会成为债灾的来源。国企信用重估市场一度认为,实力强大的主承销商是信用债偿付的关键安全垫,但是这一规律也被打破。一位信托公司人士对《证券市场周刊》记者指出,一般来说,买债券时看由商业银行担任主承销商的会安全一些,哪怕是综合实力排名最靠前几位的券商做主承,在发生违约时协调能力也是不够的。而现在看来,商业银行的协调能力也要打一个问号。有机构投资者对本刊记者指出,如广西有色发行的中票和PPN在2015年到期时虽然延迟兑付引发了违约,担任主承销商的国家开发银行积极调动资源,化解了风险。“当时国开行资金局一位处长赶赴广西,联系自治区领导、企业所在地的地方政府和当地金融机构,最终完成了兑付。”2016年到期的两期PPN又发生了违约。“这次债券是由光大银行担任主承销的,不能说主承销商不努力,但是效果还是差一些。”这位买了广西有色债券中招的人士称。“国企信仰”的另一个来源是有投资者会认为,一旦某一只债券发生违约,那么当地其他发行人和所在的行业其他发行人再发债券都会面临困境,因此,地方政府一定会调动资源帮助企业还债。但是现在违约频发,中央政府关于供给侧改革的要求逐级传达,地方政府的想法也在改变。“以广西有色为例,国企自己反而不太认可这种偿付能力的信仰,2016年地方政府态度也不像2015年那么积极。权威人士的文章发表之后更是如此。”这位“踩雷”的投资者说。他表示,在该笔债券违约之后,在和当地人士交流的过程中,得到看淡违约余波的反馈态度令他感到有些诧异。“相反,有的民营企业发行人资质不差,而且如果票息足够高,这就带来了价值投资的机会。”有市场人士说,“你与其凭着所谓的信仰把钱借给个别低效的、不知道拿钱去做什么的国有企业,还不如把钱借给优质民营企业。”在这位投资者看来,应当理性看待国企和民企债券信用风险。“债券市场很有趣的一点是,南方和北方金融机构的风控文化差异很大,北方的机构比南方更加相信国企发行人。”来自一家华南地区农商行的人士指出,“在我们行内,行领导看到国有企业就头疼。国有企业债券存在的问题不仅在于‘两高一剩’行业偏多,而且在