第9章股票估值.ppt

第9章股票估值
定义：使投资的净现值等于零的贴现率

作用：与对应的风险调整的贴现率（k）进行比较。
决策：IRR > k，则项目有利；反之不利
（二）内部收益率
股利折现模型（Dividend Discount %：
2003 年 元/每股
2004 年 元/每股 显然，这种高增长率是不能持续的
2005年 元/每股
2006 年 元/每股
假设这种增长率将在2007 年停止，2007 %，（ 元/每股），假定稳定增长率g = %
由CAPM模型得到k=%,
例子(cont)
根据股利折现模型可以得出计算2002 年中国石化股票的估值为：
2002年12月31日，中国石化收盘价=低估
隐含收益率（Implied Return）
定义：使得预期股利现值等于股票当前市价的折现率，事实上是内部收益率的一种特殊情况。
当对一系列股票的隐含收益率作出预测之后，就可以计算出每只股票的β系数。
证券市场线（SML）
来源：以隐含收益率为纵轴，估计的β系数为横轴,根据CAPM 模型 构造
证券市场线（SML）
第三节 市盈率研究
一、市盈率与增长机会
考虑两家公司：现金牛和吉星。他们在未来一年的预期每股盈利都是2元，且两家公司在原则上都可以将所有盈利当作股利派发，且保持2元的永续股利流。
如果市场资本率k=5%，则两个公司的股票估值是相同的，即D/k=2 元/=40 元/股。在这种情况下，没有一家公司会增值，应该每年的盈利全部作为股利发放给股东了，而公司没有盈利去进行再投资，这样两家公司的股利也将保持不变。
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一、市盈率与增长机会(cont)
若吉星公司拥有更好的投资机会，投资收益率高于市场资本率k，为10%。在这种情况下，公司将盈利全部以股利的形式派发出去是不理性的。
所以，假设吉星公司将其股利派发率（Dividend Payout Ratio，股利占盈利的百分比）从100%降至60%，保留的40%称为再投资率b（Plowback Ratio）。
这时，。这种调整，会使吉星公司的股利在短期内下降，而在长期其股利会增加，进而反映到股价上，吉星公司的股价会高于现金牛公司的股价。
低投资率将使得公司派发更高的初始股利，但是造成较低的股利增长率；相反，高的投资率计划会使最终提供更多的红利。
例子(再投资能产生多高的增长率)
假设吉星公司的总资产为1000 万人民币，投资收益率
（即ROE，Return of Equity）为10%。
 盈利等于1000万×10%=100 万元。
市场上共流通股50万股  每股盈利为2元。
若此时吉星公司决定将盈利的40%，即40万用于再投资，这时股本增加了4%，股票资本增加的百分比等于股权收益率（ROE）乘以再投资率。
由于吉星公司增加了9%的股本，将多挣到9%的收入，并多分派9%的股利。所以股利增长率为：
g=ROE×b=×40%=。
如果股价等于其内在价值，则股价为：
吉星公司的股利政策使股价提升了80元，因为在零增长的策略之下，所有盈利作为股利进行分配，股价为40元。
两者的差异的原因来自吉星公司有着极好的投资机会。
一种考虑公司价值的方法就是将股票价格描述为零增长政策下的价值（每股E的永续年金的价值）与增长机会的贴现值（记为PVGO）。
股价=无增长每股值+增长机会的贴现值=E/k+PVGO (9-13)
在本例中，增长机会的贴现值为80元=（120-40）元
例子(再投资能产生多高的增长率）
投资者在进行股票投资决策的时候，该公司是否有高于市场资本率k 的投资项目是最重要的，只有在这种情况下，公司的价值才会提高。否则，无论采取怎样的股利政策，也不会有用。
对(9-13)式进行变换，得到：
市盈率和增长机会的现值PVGO成正比。高市盈率公
司拥有更好的增长机会。PVGO=0 时，市盈率=1/k。
比值的经济含义：
公司价值中有增长机会贡献的部分与现有资产贡献部分的比率。
一、市盈率与增长机会(cont)
基于资本市场的实证
结合(9-14)式和股利折现模型分析，