等待拉力.doc

C om m ent Page 1 E quity R esearch Global Economics 全球:每日经济评论全球首席经济师经济走势 2003 年6月6日史蒂芬?罗奇(Stephen S. Roach) Stephen.******@morganstanle 等待拉力?加入通缩战阵曾一度被认为已远离我们的通缩风险,目前正明显影响着全球宏观经济稳定政策的制定;这对于日本早已如是;较近期的有美国,欧洲也终于加入战阵。?历史教训中央银行在应对通缩问题上一直乏善可陈;上世纪 30 年代的全球经济和 90 年代的日本经济都是警惕我们当政府再无计可施时可能发生的惨痛教训。?当时得令的货币主义者美国联储局正带头宣扬通过增加货币供应量作为治疗通缩的对策,及欧洲央行也相信这一套;然而很少人注意到,货币主义者在过去 20 年所开的药方重复无效。?在美国的拉力? 在美国有潜力受惠于政府的政策性刺激的有三个行业-- 消费耐用品、住房建造业和-- 滞后的-- 商业资本开支;但在当前的后泡沫年代,刺激措施有可能出乎意料的对这三个行业起不到作用。?在德国的拉力? 德国的核心通胀率为 % ,约为欧元其它成员-- %( 据我估算) 的三分之一;这意味着欧洲央行的货币政策策略应不会做出德国正迫切需要的实际利率调整。?不能保证宏观政策是非常笨钝的工具-- 在一般的商业周期,当经济需要刺激的时机成熟,应对周期补救方案如魔法般的灵验;但在当前的后泡沫世界,传统的业务周期已经历翻天覆地的转变。本文件所载信息和意见不是旨在供全面研究、或提供财务或法律意见用途,及不应被依赖或用以取代任何有关个别情况的个别建议。摩根士丹利与,或正寻求与,其研究报告中提及的公司有业务往来。投资者应把本报告仅仅作为其投资决定的其中一个考虑因素。请参阅报告末页的重要披露资料。? 2003 摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意,不得抄袭或剪辑本文资料。 Page 2 等待拉力全球多个国家地区终于加入对抗通货收缩的战役。曾一应量作为治疗通缩的对策。联储局主席格林斯潘及行长度被认为已远离我们的通缩风险,目前正明显影响着全球宏观经济稳定政策的制定。最早被卷入战役当然是日本,继而是美国大量出台金融和财务政策性刺激措施。贝南克(Bernanke) 大力强调央行让体制注满流动性的无限潜力-- 流动性只会提升总体的价格水平。这想法在欧洲央行空洞的大堂产生回响,特别是在德国( 我刚及至现在,欧洲央行也终于加入战阵。大量的政策刺激在两天走访了当地的三个城市) 。一位领先德国经济学措施出台对于我们这些早已对通缩表示忧虑的人来说是家最近就评论其国家对货币主义近乎全盘接受时向我表个好消息。最低限度政府当局终于有所察觉。但回首过去,那不过是这次战役的前哨战。主要问题仍然是:这些通货再膨胀措施能起到作用吗? 示: “…这深入在德国人的基因里。”他们不介意货币主义政策过去差劲的业绩记录-- 特别是米尔顿?弗里德曼(Milton Friedman) 在 1984 年末呼吁和公开号召在与世界各地投资者的对话中,我发现只有很少数的人对再通胀结果表示怀疑。毕竟,从逻辑角度而言,近代美国恢复双位数通胀率。人们也似乎不介意在 1983 年美国货币供应增长急升-- M2 货币上升 13% -- 随之而来是通胀增长率显著放缓,从 1982 年时的 % 下降至的全球经济从没有使用过如此大量的刺激剂量。政策利率已被调低至近乎历史新低-- 在日本为零利率--及全球所有主要经济体的财政赤字均居高不下且继续上 1983-85 年期间的 % 。不介意日本央行自 1997 年初大量向经济体制注资做成的后果。人们看来也不大在意日本在 1997 至 2002 年间货币基础扩大了 84% ,得到的升。很多人认为问题是在于何时( 而非能不能) 这些措施却是表面 GDP 下跌 6% 。尽管上述的非常失误,货币主拉动总体需求从而把通缩恶梦早日结束。当前全球股市义已广泛地被假定为能医治所有困扰著目前潜在通缩的回升就是市场憧憬这现象将在未来的 6-12 个月出现。世界的百分百有效良药。而全球债券市场则对央行有可能会尽一切力量,通过无限期维持现行措施以确保这目标的实现保持高度警觉。政策拉力广泛地被认为是定论。我认为,所谓的货币主义治疗离不开政策拉力的基本问题-- 即由央行出台刺激措施以拉动总体需求的方法。我公开申明,我对供应方财政补救措施的出台与政府再可是这样吗?日本的经验提醒我们,在目前满布通缩陷度向广大消费者推出“滴流”补救方法时一样的愤怒。阱的世界里对政策拉力问题别太快下判断。特别是日本始终的墨守成规,货币主义者和供应方者人士毫不注重于后泡沫时期掉入流动性陷阱的教训。这不是指美国和如何和应从何着手落实其具刺激疗效的药方。德