投资学 马君潞 ppt 第9章.ppt

投资学马君潞ppt第9章
(三)弱有效市场
如果一个证券市场中存在信息不完全公开和信
息不完全解读,前者比如只公开历史信息,但对现
在和未来的信息没有公开,即存在强烈的内幕信
息;后者如机构投资者对信息的解读能力和水平大
于个人投资者,或投资学马君潞ppt第9章
(三)弱有效市场
如果一个证券市场中存在信息不完全公开和信
息不完全解读,前者比如只公开历史信息,但对现
在和未来的信息没有公开,即存在强烈的内幕信
息;后者如机构投资者对信息的解读能力和水平大
于个人投资者,或者掌握内幕信息者的信息能力大
于只掌握公开信息者的信息能力。也就是说,不满
足有效市场的1、3两个条件,这一市场即属于弱有
效市场(weakformofEM)。
四、有效市场模型
市场有效性理论给出了不同市场有效性的定性
分类。要使市场有效性理论可进行定量检验,就必
须明确刻画出价格序列的形成过程,这一工作的一
个代表性研究是Fama(1970)作出的。Fama对有效资
本市场假说给出了如下的模型定义:
E(Pj,t+1│Φt)=[1+E(Rj,t+1│Φt)]Pj,t()
式中,Pj,t+1是证券j在t+1时刻的价格,Φt是t
时刻的信息集,E(Pj,t+1│Φt)是一个条件期望;
Rj,t+1是证券j在t+1时刻的收益率,Rj,t+1=(Pj,t+1-
Pj,t)/Pj,t。方程()即是我们研究市场有效性
的基础模型。
如果市场是有效的,则投资者利用已知的信息
集Φt,将不可能获得超额期望收益,即超额期望收
益为零:
E(Rt+1│Φt)=0()
由公式()和()可得:
E(Pt+1│Φt)=Pt()
即利用历史信息Φt估计证券未来价格Pt+1的期
望值,其结果只能是当前价格——当前价格已经包
含所有的历史信息。这即是市场有效性理论的模型
化表述。
第二节市场有效性理论的实证研究
一、实证研究方法
以Fama给出的市场有效性模型为基础,在对该
模型的实证检验中,存在随机游走模型、游程检
验、方差比检验和渐进有效性检验四种方法。
根据方程(),随机游走模型假定价格序列
的改变量相互独力,且具有相同的分布,其分布可
以表示为:
f(Pj,t+1│Φt)=f(Pj,t+1)()
即j证券t+1时期的价格,在给定的信息集下,
只与其t+1时期的价格相关;或者说,与t期价格的
相关系数为0。
根据上述假设,随机游走模型一般表述为:
Pt=Pt-1+ε()
根据方程(),如果实证检验证明t期的价格
与t-1期的价格之间的相关系数为0,则说明市场是
有效的,或者至少是半强式有效的。
二、对市场有效性的分类研究
市场有效性理论将市场有效的程度分为三类,即
弱有效市场、半强有效市场和强有效市场。更进一
步的实证研究即是针对这三类市场有效程度所进行
的分类实证研究。
(一)对弱有效市场的实证检验
检验一个市场是否是弱式有效,有两种主要的实
证方法。其一是研究技术分析方法能否产生额外的
收益。根据不同市场有效性下的投资策略,在弱有
效市场中,技术分析方法是适用的——可以为投资
者带来额外利润。那么,在技术分析的规则下,如
果实证研究证明了这一额外利润的存在,即可判断
该市场是弱有效的。
这里所谓的额外利润,也即非正常收益率(abnormalratesofreturn),它是指在给定
风险水平下,投资者所获得的超过预期收益率以上
的收益。我们可以通过CAPM、单指数模型(SIM)或
套利定价理论(APT)来确定正常收益率。根据
CAPM,证券(或组合)i的预期收益率为:
E(ri)=rf+[E(rM)-rf]βi()
式中的E(ri)即所谓正常收益率。这样,非正常
收益率ARi即可定义为:
ARi=ri-E(ri)
=ri-{rf+[E(rM)-rf]βi}()
式中ri为证券(或组合)i已实现的或实际的收
益率。公式()表明,非正常收益率=实际收益
率-正常收益率。实证研究中一般用累加非正常收
益率(cumulativeabnormalrateofreturn,CARi)表述,其公式为:
CARi=()
式中的m为时间,一般以天为单位。如果累加非
正常收益率为较大的正值,即可认为技术分析可产
生额外收益,因此市场仅具有弱有效。
另一种检验市场是否是弱式有效的方法,是对
历史数据进行统计分析。比如用自相关(auto
correlation)或序列相关(serialcorrelation)
方法检验过去的收益是否对未来收益有预测力。如
果过去的价格变动与目前的价格变动是高度相关的
(无论正负),那么就可用过去的收益去预测未来
的收益,从而技术分析方法是有效的,即市场是无
效(弱