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股指期货推出对现货市场波动性影响实证分析
摘要:股指期货由于其具有高杠杆性,因此会对现货市场造成巨大的影响。本文以沪深300指数收盘价为依据,通过构建对称的GARCH模型与非对称的GARCH模型,对股指期货的推出与波动率影响进行实证分析。首先,将得到的日收盘价数据得到对数收益率,利用ARMA模型构建收益率数据的均值方程,然后用GARCH类模型构建方差方程,在方差方程中加入股指期货推出前后的虚拟变量,然后对虚拟变量的系数进行分析。结论表明:我国股指期货的推出减弱了现货市场的波动率,且具有持续效应,并且股票市场上杠杆效应显著,且利空消息大于利好消息,利空消息对股票的冲击更大。
关键词:股指期货;波动率;GARCH;非对称GARCH

中国金融期货交易所与2006年10月30日开始沪深300股指期货的仿真交易,2010年4月16日,中国金融期货交易所正式上市了沪深300股指期货合约。
股指期货交易是指以股票指数为交易标的的期货交易,具有:1)价格发现功能;2)套期保值功能;3)资产配置功能。股指期货的推出有利于投资者规避系统风险,为投资者提供一种低成本的投资工具。然而由于股指期货本身具有高杠杆性,因此本身也可能成为风险的源泉。由于杠杆效应巨大,必然会对现货市场造成影响。

从美国80年代推出股指期货后,研究股指期货对股票波动性研究并没有达成一致,基本上有三种不同的观点。
第一种观点是股指期货的推出会加大股票现货市场的波动性,这是因为期货交易因其高杠杆性和低信息交易者的投机行为会动摇股票现货市场,增加其波动性。
国内玩文献如下:Forsythe(1984)认为股指期货推进了价格发现进程,使得现货市场更快地达到均衡,所以增加了现货市场短期趋于均衡的波动性。Harris(1989)以1975~1987年S&P500指数的成份股和非成份股作为研究对象,通过模型调整了个别股票由于特殊原因而造成的意外波动,将调整后的S&P500成份股的波动性与非成份股的波动性进行对比研究发现,
1982年之前二者的波动性差别很小,然而在1985~1987年,S&P500成份股票的波动性比非成份股有明显的增加,%,表明股指期货引进后,成份股波动率保持在一个略有增长但很稳定的水平上。其原因是由于期货市场的存在加快了指数成份股价格对新信息的反应造成的。Damodaran(1990)研究了S&P500指数期货后,发现S&P500成份股的波动有增大的趋势,但a值并没有显著的不同。Kawal 和Koch(1990)对标准普尔500 指数从1984 年到1986 年间第四季的每分钟与每30 分钟的资料,作了格兰杰因果检验,认为期货与现货的波动性在这段时间内正相关;Antonious 和Holmes(1995)认为股指期货拓宽了信息传递的渠道,因而降低了信息传播成本,股价可以更好地反映市场的变动,从而增大了市场的波动性。Chang等(1999)对Nikkei 股指期货进行的研究也发现股指期货交易确实能够增加现货市场波动性。Ryoo、Hyum-Jung、Smith、Graham(2004)对韩国KOSP200股指期货对现货市场交易的影响进行的研究显示,股指期货交易加快了信息被纳入现货市场价格的速度,减少了信息对现货市场的影响,同时,增加了现货市场的波动性。Xing Tiancai and Zhang Ge
(2009)利用新华富时A50指数的数据进行分析得到引入股指期货后会增加现货市场的波动性,但是增加效果并不明显。陈国进等(2010)的研究结果表明,Nikkei 225 股指期货在大阪证券交易所的推出加剧了股票现货市场的波动性,且利空消息对收益率波动影响比利好消息大,指数期货与标的指数之间的波动性具有较强的联动性和传递性,2007年次贷危机的爆发加强了二者的相关性。张孝岩,沈中华(2011)利用沪深300高频数据进行分析,得到股指期货的推出会增加现货市场的波动性。
第二种观点是股指期货的推出会减少股票现货市场的波动性,这是因为期货市场对现货市场有价格发现和套期保值的作用,提高了现货市场的有效性,有利于信息的传递,从而减少现货市场的波动性。
国内外文献综述:Friedman(1984)通过实验研究发现,股指期货市场的存在加快了股票现货市场趋于平衡的速度,降低了股市中的泡沫成份,避免了现货价格变化的盲目性和市场炒作行为,使现货市场在长期倾向于有更小的波动性。Bessembinder 和Seguin(1992)研究了S&P500指数期货推出前后期货市场的成交量与未平仓交易量对指数波动性的影响。他利用S&P500指数建立了一个价格与交易量关系的模型,实证结果表明,引入股指期货后可