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市场策略

2009 年 3 月 23 日投资策略

中金公司研究部

分析员: 王汉锋 CFA wanghf@
数量型放松货币政策的前景
高挺 gaoting@
来自大萧条时代的启示
梁耀文 CFA leungb@

郦彬 libin@

(8610) 6505 1166


投资要点:
♦数量型放松货币政策盛行。自 2008 年下半年以来,全球主要经济体大幅降低利率以稳定金融系统、刺激经济,目前
利率已经降至近百年来的新低;在传统利率手段已经捉襟见肘的情况下,全球主要经济体纷纷加入数量型放松货币
政策的阵营。
♦加大货币供应中短期增加名义需求,长期必将推高通胀。1930 年代大萧条是数量型放松货币政策思路的渊源,也是
印发货币、增大货币供应或可挽救经济于持续通缩的证据。大萧条时期摆脱金本位制度、获得货币政策灵活性早的
国家最早走出通缩、迈向复苏,摆脱金本位制度晚、货币政策持续受限的国家衰退与通缩的时间更长,表明加大货
币供应中短期内对于挽救经济于持续通缩的积极作用,而 1934 年后美国超过 10%的高通胀也说明加大货币发行必将
带来长期高通胀。另外,根据大萧条及日本实施数量型宽松货币政策的经验与教训,数量型放松货币政策与金融机
构坏账处置、资本重建并行,与财政刺激相结合,再通胀效果才会更显著。
♦竞争性货币贬值不可避免,相对稳定的增长与物价预期被打乱。我们预计数量型放松的货币政策的盛行必然带来货
币对实物的大幅贬值,这与 1930 年代大萧条后世界脱离金本位制度、1970 年代布雷顿森林体系解体两段世界货币体
系变革时期表现本质的类似性。世界货币体系的变革往往伴随货币的竞争性、集体性贬值,从而打乱原有体系下形
成的相对稳定的增长和物价的预期,增长和物价的波动均明显加大。的确,1930 年代世界脱离金本位制度后、1970
年代布雷顿森林体系解体后以及 2007 年以来的时期刚好对应的世界近百年来主要经济体非战争情况下物价波动最大
的时期。
♦主要资产类别价格趋势展望。基于对前两次货币体系变革时期各类资产价格的对比分析,结合当前数量型放松货币
政策的进度,我们认为,当下贵金属依然存在上涨空间;主要大宗商品价格接近或者已过底部;股票资产则由于增
长和物价波动的加大,整体难以趋势性上涨,但波动中的波段性的机会明显。
♦再通胀成功也不能保证经济立刻进入持续增长的轨道。美国大萧条后虽然加大货币供应与财政支出挽救经济于持续
的通缩,但 1934 年开始通胀高企,并且货币和财政政策略有收缩,经济在 1937 年立刻又陷入了衰退,直到二战开
始后的 1942 年依靠战争需求的拉动美国才进入新的持续增长的轨道,这一历史经验表明即使当下全球主要经济体成
功再通胀,也不能保证经济立刻进入持续增长的轨道,而这需要经济中出现新的增长动力。
♦中港两地当前短期的策略建议,请参看与此报告同时发表的策略周报。
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面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。
投资策略: 2009 年 3 月 23 日
目录
投资摘要..................................................................................................................................................... 5
数量型放松货币政策的前景..................................................................................................................... 5
竞争性贬值不可避免................................................................................................................................. 6
贵金属依然有上升空间,大宗商品接近或者已过底部,股票波动加大