可转债投资手册之一：转债打新、抢权配售与博弈正股.pdf

2 固定收益研究证券研究报告
固定收益专题报告 2017 年 8 月 2 日

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转债打新、抢权配售与博弈正股
——可转债投资手册之一

投资要点:[Table_Summary]
相关研究 17 年转债供给放量,转债打新获得越来越多的关注。但转债发行新规下中签率势
17[Table_ReportInfo]年可转债中期策略:防守反击必大幅降低,转债打新绝对收益压缩,新规使我们重新思考抢权配售可能带来的
收益,以及转债发行中正股波动带来的博弈正股机会。
转债下修的历史表现——兼议蓝标
可转债的发行与打新
转债拟下修
转债发行平均耗时 个月。转债发行流程为:董事会预案—股东大会通过—证监
一大波私募 EB 进入换股期,表现会受理—反馈意见(如有)—过会—获得批文—发行公告—股权登记—申购/股东
如何? 配售—转债上市。历史上转债发行平均耗时 个月,存量券发行耗时长达 13 个
月,但 17 年发行耗时明显缩短。17 年 5 月 26 日,证监会调整可转债等发行方式,
17 年 2 季度可转债策略报:存量博将转债发行由原来的资金申购改为信用申购,沪深交易所可转换公司债券业务实施
弈,扩容可期
细则也在 6 月颁布,转债、公募 EB 信用申购时代开启,发行速度将加快。

风物长宜放眼量——转债供给放量打新投资者以基金、保险、券商为主。我们以光大转债、国君转债、骆驼转债为例,
的可能性与影响分析机构投资者结构。转债打新投资者以基金(混合型公募基金占比较高)、保险、
券商自营为主,顶格申购比例与申购上限负相关。

信用申购实施后,打新绝对收益下降。存量转债 7 天年化打新收益率均值为 12%。
过去,打新收益取决于转债上市价格、定金比例、中签率,随着信用申购时代的开
启,定金比例将成为过去式,打新收益取决于中签率和上市价格。转债上市价格与
正股走势、供需相关;中签率取决于股东配售情况与申购热情,且受申购上限影响。
信用申购中,网上无需定金,网下仅需不超过 50 万元的定金,申购基本无成本,
意味着中签率更低,打新绝对收益下降,对投资者的组合收益贡献有限。

转债发行中的正股走势
发行公告日股价大概率位于高位:批文日、发行公告日、股权登记日和上市日过半
数转债正股跑赢行业指数。由于转股价根据发行公告日的前 1 日和 20 日均价而定,

因此股价越高、转债稀释率越低,我们统计的发行公告日股价大概率位于高位。
转债发行过程中,什么时候买入卖出正股收益最大?在过会日买入股票,然后在股
权登记日卖出,跑赢行业指数概率最大(61%)、且超额收益率中位数也最大
(%)。其次,在过会日买入股票,然后在发行公告日卖出,跑赢行业指数的概
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率为 61%,超额收益率中位数为 %;在批文日买入,然后在股权登记日卖出,
跑赢行业指数的概率为 58%,超额收益率中位数为 %。
分析师:姜超
抢权配售的收益:大多取决于正股涨跌幅
Tel:(021)23212042
Email:jc9001@ 抢权配售行为影响正股股价。股权登记日后 1 日收盘价相对于股权登记日当日收盘
证书:S0850513010002 价下跌比例为 75%,跌幅均值为 %。
分析师:姜珮珊抢权配售总收益大多不理想,均值为-%。抢权配售总收益= 转债配售收益+
Tel:(021)23154121 期间正股损益,其中正股损益占据绝对影响地位,这是因为正股损益所占权重很大
Email:jps10296@ (平均为 87%)。我们以发行公告至股权登记日股票均价作为买入股票价格,配售
证书:S0850517070004 日股票均价作为卖出价格,统计结果显示,正收益概率为 56%,均值为-%,
中位数为-%。存量转债抢权配售平均总收益为-%。当我们在配售日至上
市日期间卖出正股,抢权配售总收益均值提高到 %,中位数为 %,取得正
收益概率为 62%,仍面临较大不确定性。抢权配售收益风险较大,我们建议投资者
慎重考虑,可以提前布局正股走势较好的转债,博取转债发行影响正股股价的收益。
风险提示:基本面变化、股市波动、价格和溢价率调整风险。

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