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融资融券对我国股市波动性的影响
引言
2011年11月25日,经中国证监会批准,《上海证券交易所融资融券交易实施细则》正式发布,并自发布之日起施行。这一新型交易模式改变了我国长期以来不能做空的单边市格局,为证券市场注入了新的活力。以往传统的证券市场“追涨杀跌”,导致股市价格波动剧烈,常常脱离理性水平,市场缺乏有效性。而融资融券这一新兴业务是否对股市波动性有影响,两者何者是因,何者是果?文献中国内学者对融资融券交易机制与股市波动性的定性研究较多,而实证研究则主要集中在美国、香港、台湾等国家和地区,对我国证券市场的针对性不强。所以本文选择中国证券市场作为实证对象进行研究,旨在探讨现实中融资融券交易对我国股市波动性的影响。
理论基础
国外学者charoenrook和daouk(2003)用换手率作为衡量流动性的指标,研究发现卖空机制在一定程度上会起到稳定股市波动的作用。国内学者张哲章(1998)利用台湾证券市场的数据进行实证,结果表明股价有领先融券余额而变动的倾向,股价可视为融券余额的先行指标。
理论上说,融资融券是一种双向交易制度,融资买入者在未来需卖券返钱; 融券卖出者, 在未来需买券返券。因此, 当市场投机氛围浓厚导致某一股票价格暴涨时, 投资者可通过融券沽出股票,从而使股价回落;当某一股票价格过度低估时,投资者则可通过融资买入此股票,促使其股价上扬。所以在完善的融资融券制度下,其能抑制股市价格巨幅波动。
那我国的现实市场表现如何?融资融券是否真的减小了股市波动性?本文就此为目的,在前人研究的基础上展开实证分析。
由于上证50指数的成分股为首批融资融券交易的试点股,且上海市场交易量逐渐增大,因此以其为研究对象,运用统计的对比分析法考察各阶段股市波动性的变化。但由于此方法没有把其他因素考虑进去, 所以不能完全肯定所得到的结论,还需结合融资额、融券额进一步进行实证检验,并借助granger因果检验分析因果引致关系。
样本选取和研究方法
·样本选取
选取上证50指数的每日收盘价(sz)为样本数据,范围为2008年1月2日~2012年5月25日,这段时间我国融资融券政策发生了多次变化,以试点业务前后和常规业务前后为分界点,划分为四个区间,分别是2008年1月2日~2008年9月26日,2008年10月6日~2010年3月30日,2010年3月31日~2011年11月24日,2011年11月25日~2012年4月25日。数据来源于新浪财经网站。
选取上海股票市场的每日融资买入额(rz,单位:百万元)和每日融券卖出额(rq,单位:千股)为样本数据,数据区间是2010年3月31日~2012年4月25日,共502个数据。。样本数据来源于上海证券交易所网站。
·研究方法
1、单位根检验
考察时间序列的平稳性一般采用单位根检验,本文采用adf检验,其回归方程式为:yt = ?%z+?%[t + ?%\yt—1 + ?%zi △yt—1 + ?% ,假设检验h0 : ?%\ =1满足adf检验。其中?% 为误差项;p是滞后阶数;t是时间趋势;并引入△yt—1 (i=1,2,…,p)项,以消除自相关性。若t检验统计量值小于相应临界值,则拒绝h0,该序列是稳定的i(0)过程;若t检验统计量值大于