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金融工程
上证 180ETF 作为期现套利的现货组合研究











上证 180ETF 作为期现套利的现货组合研究
——国泰君安金融工程


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上证 180ETF 作为期现套利的现货组合研究
沪深 300 股指期货的推出已经箭在弦上。根据我们此前的研究,从海外市场看,在各市场股指期货推出的
前 3 年左右,期货和现货的价差较大,存在明显的期现套利机会,并且在市场特殊时期,套利空间还可能
扩大。因此,如何利用资本市场中已有的现货标的与沪深 300 指数期货进行期现套利成为投资者关注的焦
点。除了用沪深 300 成份指数的 300 只股票或其抽样样本外,运用市场中现有的 ETF 作为现货标的也是切
实可行的选择。下面我们探讨 ETF 作为期现套利的现货组合的相关问题。

一、ETF 作为期现套利现货组合的优势

选用一篮子股票还是 ETF 作为股指期货期现套利的现货组合,各有优势。对于 ETF 而言,优势主要体现
在以下几个方面。
z 买卖 ETF 不需要缴付印花税,只需要考虑买卖佣金,因此交易成本相对较低。
z ETF 特有的实物申赎机制,使其能紧贴指数走势,成为现货指数很好的代理品种。
z ETF 流动性较好,且不存在股票市场中容易发生的成份股停牌问题,从而可以方便地实现套利策略。
z ETF 的一级市场净值和二级市场价格还是会有一定差异。在构建现货组合时,可以综合考虑 ETF 的折
溢价率及成本,择机在一级市场申购或二级市场买入。
z 可以变相实现“T+0”,如果存在机会,可以实现期现套利的当日平仓。
z 在阶段性行情中,部分 ETF 可能相对于沪深 300 指数有超额收益,则还可以获得 Alpha 收益。

二、海外市场关于 ETF 作为现货组合与股指期货套利的研究

在很多海外市场,股指期货推出在前、而 ETF 推出在后。很多学者研究了 ETF 推出后对股指期货套利的
影响。

1、TIPs

Park 和Switzer(1995)研究多伦多35 指数期货于TIPs上市后交易量及价格误差情况的改变。其使用
GARCH(1,1)模型检定TIPs发行后多伦多35 指数期货的错价与错价绝对值是否减少。实证结果是TIPs上市使
多伦多35指数期货的避险、套利交易更容易进行,增加了多伦多35指数期货的交易量,并且多伦多35指数期
货价格更贴近理论价格。但是该研究使用期货与指数的日资料来进行研究,并无考虑日内交易的价格变化。

2、SPDRs

Switzer,Varson 和Zghidi(2000)研究了SPDRs 上市对S&P500 指数期货定价效率的影响。以1990 年1 月2 日
至1996 年1 月3 日间每小时日内资料进行研究,实证证实S&P500 指数期货有显著但微小的正价格误差,也
就是期货理论价格低于期货市场价格。同时也证实SPDRs 上市后价格误差减少,期货定价效率改善。此外
Switzer,Varson 和Zghidi(2000)亦证明,指数的累积股利率越高、期货距到期天数越长且交