美国次贷危机背景下我国期货市场发展的战略思考.doc

次贷危机背景下中国期货市场发展战略思索
黄运成
（ 10月15日）
[内容概要]次债危机引发了种种针对衍生品市场质疑和批评。本文从次债危机根源剖析入手，力图以客观视角揭示衍生品在此次金融风暴中所饰演角色。在全球化进程中衍生品市场战略地位日益突显，此次金融风暴不应影响中国衍生品市场现有发展步伐，我们应在反思和总结中国期货市场发展经验基础上，抓住百年一遇重大历史机遇，客观面对、深入研究中国期货市场本身存在局限和问题，以科学发展观为指导，根据“一个战略”、“两个坚持”、“三个关系”和“四个切入点”思绪，推进中国期货市场全方面协调可连续发展。
贝尔斯登被收购、美林被收购、雷曼弟兄申请破产保护、美国联邦政府宣告接管房利美、房地美和美国国际集团、华盛顿互惠银行倒闭……美国金融市场这一幕幕惨剧或许只是冰山一角。次贷危机自 8月全方面爆发以后，已快速演变成全球范围内金融风暴，并给实体经济
罩上沉重阴影。它给思想领域带来冲击也一样不容小觑，一场全球性反思已被引爆：衍生品市场是规避风险场所，还是滋生风险温床？是否有必需重新审阅金融创新？怎样在推进金融创新同时兼顾金融安全？尤其对于中国这么处于发展早期新兴市场，前面道路到底该怎样选择？
一、次贷危机中衍生品角色分析
（一）次债泡沫破灭不可简单归因于衍生品市场
所谓次级抵押证券（以下 简称“次债”），是出于满足银行和贷款企业剥离、盘活违约风险较高次级抵押贷款（其发放标准低于通常房贷）需要而设计一个证券化产品。衍生品外延很广，次债仅属于场外交易（OTC）信用衍生品一个。所以，那种将次债泡沫破灭等同于整个衍生品市场全部出了问题见解是值得商榷。面对指向衍生品市场种种苛责，芝加哥商业交易所（CME）荣誉主席梅拉梅德曾说得很精辟，和全部衍生品一样，次债本身只是一个工具，其使用效果决定于使用者。实际上，就美国衍生品市场来看，即使在次贷危机影响下，场内衍生品行情波动猛烈，但以CME、芝加哥期权交易所（CBOE）、纽约期货交易所（NYBOT）为代表关键场内市场运行正常，且保持了良好增加势头，确保金管理未出问题，清算系统未出问题，期货机构也未出问题。就全球衍生品市场来看，据美国期货业协会（FIA）统计， 全球场内衍生品成交总量达152亿张，和 相比增加了28%。 前6个月，,%。
衍生品是风险对冲或转移有效工具，但同时也含有高风险特质。凭借特有机制，衍生品能够将实体经济和金融，和不一样金融部门有效地联络起来，这也使其展现出“公共性”特征。上述两项原因决定了，风险管理是衍生品市场永恒专题。对于衍生品品种、交易机制、交易情况等方面监管过松，则可能会给其它金融产业乃至整个国民经济带来不可预知危害。以次债为例，复杂模型结构决定了其复杂风险组成，因为连接着房地产市场——信贷市场——资本市场这三个国民经济关键领域，次债市场风险也含有向资本市场其它子系统、信贷市场和房地产市场传导可能性。包含次债在内衍生品确实是分散或转移风险有效工具，但绝非消除一切风险万能良药。过分脱离实体经济需求肆意膨胀必将造成衍生品市场过分风险积聚，危机爆发只待促所以已。
（二）次债危机是多重原因共同作用结果
伴随对次债危机反思加深，各国金融监管机构和经济学家们形成这么一个共识，此次金融危机是近百年来最为严重一次，其爆发是多重原因共同作用结果，次债泡沫破灭只是其突破口和外在表象。
一是次债基础资产本身风险被忽略。作为次债基础资产次级抵押贷款因为借款人信用不佳，形成坏账概率太高，贷款流动性很差。然而银行没有设法改善基础产品流动性，却仅寄期望于经过证券化处理流动性问题，这本身即给金融体系安全埋下了隐患。
二是银行等金融机构风险控制形同虚设。美联储主席伯南克指出，美国此次以次贷危机为代表金融动荡，关键因为美国金融机构和投资人在“贷款并证券化”模式下实际操作中对风险低估和管理松懈引发。
“两房”等金融机构在次债模型设计中采取了不合理激励机制，在很大程度上诱使投资者忽略基础资产风险。同时，银行等金融机构也是次债关键购置者，不乏为追求高收益而放松内部控制情形出现，这往往造成次债产品所占其全部资产比重过高。所以，当次债市场大幅贬值后，众多投行，甚至商业银行陷入困境甚至倒闭也就不可避免了。
三是信用评级机构独立性和专业性存在问题。美国证监会（SEC）调查发觉，因为评级费由债券承销商支付并和所评等级挂钩，美国家标准普、穆迪和惠誉三大信用评级机构在从事次债评级业务中全部存在违反内部程序行为，未能避免利益冲突问题。另外，因为评级机构未能立即向投资者揭露次债风险，其对于包含次债在内含有复杂结构模型衍生品评定能力也广受质疑。
四是美国金融监管机构监管严重滞后于金融创新步伐。首